Archiv der Kategorie: Research

REALität

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 21.7.2021

Abgebildet sind die Jahressteigerungsraten der Verbraucher- und Produzentenpreise (jeweils für Juni; Datenquellen: National Bureau of Statistics of China, U.S. Bureau of Labor Statistics, Destatis) sowie die Renditen 10jähriger Staatsanleihen per 23. Juli 2021.

Die Grafik beinhaltet einige interessante Informationen:

Beispielsweise in welchem Ausmaß die Erzeugerpreise die ohnehin erhöhten Verbraucherpreise noch überragen. Letztendlich kann das aber nicht verwundern, sind die Erzeugerpreise doch deutlich volatiler. Gewinnmargen wirken nicht als Puffer. So gesehen haben wir hier einen zumindest vorübergehenden Belastungsfaktor für die Unternehmensgewinne.

Auffällig dann noch die vergleichsweise hohen Zinsen in China. Der Wechselkursentwicklung dort hatten wir uns in unserer Multi Asset Investmentstrategie zugewandt.

Jeden Monat wieder …

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 5.7.2021

… der amerikanische Arbeitsmarktbericht (Quelle der Daten: U.S. Bureau of Labor Statistics – bls.gov; unsere Darstellung und unsere Berechnungen)

Die Grafik „Lohnentwicklung“ zeigt die Entwicklung der Stundenlöhne in den USA (average hourly earnings of all employees, total private; zuletzt Juni 2021; Datenquelle: U.S. Bureau of Labor Statistics – bls.gov) und ist neben der tatsächlichen Entwicklung (schwarz) um eine Trendentwicklung ergänzt, in der der durchschnittliche Anstieg der letzten 5 Jahre (ca. 2,8 % p.a.) fortgeschrieben ist.
Was erkennen wir hier?
Erstens: Mit den im September zur Veröffentlichung anstehenden Augustzahlen wird man sich aus den aktuellen Verzerrungen herausgewachsen haben. Zweitens: Stand heute (was aber sicher noch nicht wieder „normal“ ist) sieht es nach einer Niveauverschiebung nach oben und einer gewissen Trendversteilung aus, was ein Hinweis auf eine nachhaltig höhere Inflation wäre.

Apropos Trendfortschreibung: Die Grafik „Beschäftigung“ (all employees; in 1.000; zuletzt Juni 2021; Datenquelle: bls.gov) schreibt die Beschäftigungsentwicklung mit dem durchschnittlichen Stellenzuwachs des bisherigen Jahresverlaufs fort, wonach wir dann in ziemlich genau einem Jahr das Level des letzten Top vom Februar 2020 erreicht hätten.

Vertrauen!?

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 18.06.2021

Abgebildet ist grün die Entwicklung des Harmonisierten Verbraucherpreisindex in der Eurozone (Datenquelle: Eurostat) und grau die aus der inflationsindexierten Bund 2030 abgeleitete Inflationserwartung (zuletzt 1,29 % per 18.6.2021).

Wenn unsere Notenbank ihre Erwartung kommuniziert, dass der Anstieg der Inflationsraten nur ein vorübergehendes Phänomen ist, ist sie in guter Gesellschaft: mit der Markterwartung, wie sie sich beispielsweise aus inflationsindexierten Anleihen ableiten lässt.

Die Expertenprojektion eines Rückgangs der Teuerung auf 1,5 bzw. 1,4 % in 2022 bzw. 2023 stimmt weitestgehend mit den Markterwartungen überein.
Ausgehend von dieser Bestandsaufnahme müssen wir uns natürlich die Frage stellen, wie es um Überraschungspotenzial bestellt ist bzw. in welche Richtung dieses besteht …

… und natürlich, welche Auswirkungen das haben kann.

Optische Täuschung

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 17.05.2021

Abgebildet ist hellgrau (linke Skala) die Entwicklung des amerikanischen Verbraucherpreisindex (Datenquelle: U.S. Bureau of Labor Statistics), wobei wir gestrichelt eingefügt haben interpolierte Werte zwischen Februar und August 2020, wo sich ja ein „Rutsch“ in der Datenreihe zeigt, deren Herkunft uns allen bewusst ist. Dunkelgrau (rechts Skala) angetragen ist die Jahressteigerungsrate der Datenserie.

Der Anstieg der U.S.-Verbraucherpreise um 4,2 %, der vergangenen Mittwoch veröffentlicht wurde, sorgte bekanntlich für Volatilität an den Finanzmärkten. Wir alle wussten, dass wir deutlich höhere Inflationszahlen sehen werden – jetzt sind sie aber eben tatsächlich da! Auffällig in der US-Zeitreihe ist natürlich der „Rutsch“ zwischen Februar und August 2020. Würde man hier interpolieren, wie wir es für die Grafik oben getan haben und dann mit Hilfe dieser (geglätteten) Zeitreihe eine Jahressteigerungsrate errechnen, käme man auf eine Inflationsrate, die mit 3,1 % über 100 bp unter dem ausgewiesenen Wert liegt … aber natürlich immer noch deutlich über dem ist, was wir aus der jüngeren Vergangenheit so kennen.

Insbesondere mit der Frage, was das für den EUR/USD-Wechselkurs bedeutet, setzen wir uns in dieser Woche auseinander.

Wie Weihnachten!

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 03.05.2021

Die Grafik vergleicht die Rendite 10jähriger US-Treasuries (zuletzt 1,74 % vom Ultimo März 2021) mit der „Gewinnrendite“ von Apple. Als Gewinnrendite angetragen haben wir die Relation Gewinn pro Aktie der jeweils letzten vier Quartale zum Aktienkurs zum jeweiligen Quartalsultimo (zuletzt USD 122 vom Ultimo März 2021). (unsere Berechnungen und Grafik)

Das Zahlenwerk von Apple vom Mittwoch vergangener Woche kann wieder einmal nur mit „giantisch“ beschrieben werden: Klar, wenn nicht jetzt, wann schafft man sich dann neue Hardware jeglicher Art oder ein Mobile mit schnellster Datenverbindung an.

Bemerkenswert ist dann aber, dass der Aktienkurs trotzdem weitestgehend da ist, wo er das Jahr 2020 beendete – das zeigt natürlich, welche Erwartungen hier bereits eingepreist sind.

Wir vergleichen so wieder die Gewinnrendite von Apple mit der Rendite 10jähriger Staatsanleihen.

Wie gewünscht!

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 19.04.2021

Die Grafik zeigt dunkelgrau die sich aus der Minderrendite der inflationsindexierten Bund 2030 errechnete, erwartete Inflation (zuletzt 1,35 % als Mittelwert der bis 16.4.2021 gesehenen Aprilwerte) und hellgrau die Rendite 30jähriger Bundesanleihen (zuletzt 0,26 % als Durchschnittswert der bis 16.4.2021 gesehenen Aprilwerte).

Offensichtlich passiert gegenwärtig genau das, was sich unsere Zentralbank wünscht – wobei sie sich das ja auch einiges kosten lässt: Selbst langfristige Kapitalmarktsätze verharren auf niedrigem Niveau, während die Inflationserwartungen sukzessive anziehen. Aber klar: Spannend würde es dann werden, würden die Inflationserwartungen näher an die 2 %-Marke herankommen.

x * 10^12 $

Multi-Asset-Investmentstrategie vom 11.04.2021

Allerspätestens seit den Antworten der Regierungen und Notenbanken der ganzen Welt auf die Pandemie haben wir uns an ganz große Zahlen gewöhnt und sind vielleicht sogar etwas abgestumpft. Jetzt macht US-Präsident Biden weitere zwei Billionen Dollar locker – bzw. will das zumindest:

„What I am proposing is a one time capital investment of roughly $ 2 trillion in America´s future, spread largely over eight years.“
(
Quelle: Remarks by President Biden on the American Jobs Plan; 31.3.2021; https://www.whitehouse.gov/briefing-room/speeches-remarks/2021/03/31/remarks-by-president-biden-on-the-american-jobs-plan/)

2 trillion sind für uns 2 Billionen, eine Zahl mit 12 Nullen: 2.000.000.000.000

Der Hintergrund ist nachvollziehbar – wir kennen das aus dem Privatleben: Wenn ich nach vielen Jahren mein an dieser und jener Stelle etwas baufällig gewordenes Haus renoviere, modernisiere, gebe ich viel Geld für Handwerker aus, werde danach aber in meinem Haus produktiver sein, weniger laufende Kosten haben und mehr Spaß daran und darin haben. Vom Küchentisch zurück in die große weite Welt: Unmittelbarer Stimulus und langfristig eine Produktivitätsverbesserung in der Breite sollten also erwartet werden können.

(Wie) lassen sich die Zahlen greifen, einordnen?

In zwei Richtungen könnte man dazu denken (lässt man die Vergleichsgröße „Hauptstadtflughäfen“ außen vor):

Zunächst einmal kann man einen Vergleich mit der Bilanzsumme von Unternehmen heranziehen, deren Geschäft es ist, in Infrastruktur zu investieren. Typische Bilanzsummen börsennotierter Infrastrukturunternehmen („listed infrastructure“) sind vielleicht USD 50 Mrd., wenn wir so die Top-Bestandteile entsprechender Indizes durchsehen. 2 Billionen sind das 40-fache davon.

Eine andere Möglichkeit ist es, sich die Umsätze von Unternehmen anzusehen, die man mit einem solchen Aufbau spontan in Verbindung bringen würde. Die großen börsennotierten Namen, an die wir denken, haben (jeweils) Jahresumsätze im Bereich von vielleicht bis zu USD 80 Mrd. Klar, es müssen nicht die börsennotierten Unternehmen im Fokus stehen, hier kommen wir aber wiederum leicht an die Zahlen und diese interessieren ja auch bei Kapitalmarktinvestments.

Was heißt das: Nehmen wir die 2 Billionen und verteilen diese auf 8 Jahre, sprechen wir von USD 250 Mrd. Somit wären also vier solcher globaler Großunternehmen erst einmal auf absehbare Zeit ausgelastet …

… die macht das sicher glücklich, lastet Kapazitäten aus und verbessert deren Preissetzungskraft. Zumal Infrastrukturprojekte auch nie ohne Rohstoffeinsatz funktionieren, wird das ceteris paribus erst einmal preissteigernd wirken (bevor dann später oben angesprochene Produktivitätsgewinne hier entgegenwirken).

Interessant ist auch die Frage, welche Auswirkung das auf Infrastrukturunternehmen bzw. Infrastrukturvermögenswerte und die daraus zu erwartenden Renditen hat?

Anstehende Projekte sollten eher teurer werden.

Und – Beispiel Energieerzeugung: Hier wird nicht jeder ein Gewinner sein, wenn beispielsweise immer mehr Strom aus erneuerbaren Energien und eine höhere Effizienz auf der Verbraucherseite zusammenkommen.

Die Relativentwicklung entsprechender ETFs geht auch erst einmal in diese Richtung.

Was ist für uns noch bemerkenswert, wenn wir so durch die Anmerkungen des amerikanischen Präsidenten gehen?

Zunächst einmal die protektionistische Rhetorik:

„Not a contract will go out, that I control, that will not go to a company that is an American company with American products, all the way down the line, and American workers.“
(Quelle: s.o.; bemerkenswert die Häufung an rhetorischen Stilmitteln.)

Oder auch: Dass ein konkretes Negativbeispiel in Bezug auf die Nicht-Steuerzahlungen aufgeführt wurde:

„A fireman and a teacher paying 22 percent?  Amazon and 90 other major corporations are paying zero in federal taxes?“
(Quelle: s.o.)

Allerdings kommen wir spätestens an dieser Stelle zum schwierigen Teil: Wenn große Beträge zu verteilen sind, ist der Jubel überall groß – wenn es darum geht, diese zu finanzieren, beginnen die offenen Diskussionen und vor allem nicht offenen Gespräche …

Was schlussfolgern wir daraus?

Wieder, dass das (protektionistische Tendenzen, Steuererhöhungen) im Grundsatz erst einmal für steigende Inflationsraten spricht.

Und, dass für Bereiche des Aktienmarktes, die sich in der Pandemie als sicherer Hafen erwiesen haben, der Gegenwind etwas stärker werden könnte …

… vor allem dann, wenn sich die neu gewonnene internationale Dynamik in Bezug auf die Besteuerung multinationaler Großunternehmen fortsetzt.

Die x * 10x $-Frage ist jetzt natürlich, um diesen Text auch mit einer großen Zahl zu schließen, wie weit all das schon in den in den letzten Monaten gesehenen Anstieg der Inflationserwartungen vorweggenommen ist und natürlich, wie stark der Gegenwind für multinationale Großunternehmen wirklich wird. Auf das Potenzial für Letzteres haben wir den Eindruck, dass der Markt noch nicht wirklich reagiert hat.

über- oder unterschätzt?

Multi Asset Investmentstrategie vom 29.3.2021

Abgebildet ist, jeweils zum Jahresultimo und dann per 26.3.2021, die Marktkapitalisierung der beiden Gattungen der VW-Aktien (VOW/VOW3) und die der Tesla-Aktie (TSLA), jeweils in Milliarden Euro (basierend auf den Aktienangaben in den Geschäftsberichten; unsere Berechnungen).

In diesem Chart fällt noch gar nicht wirklich auf, dass sich die VW-Aktie zuletzt sehr positiv entwickelt hat. Darauf waren wir aber bereits in unserer Multi-Asset-Investmentstrategie eingegangen. Diese Woche stellen wir ein paar Überschlagsrechnungen an – auch um daraus unsere Rückschlüsse für den Gesamtmarkt ziehen zu können.

p.f.f.c

Multi Asset Investmentstrategie vom 15.3.2021

Die Abbildung bezieht sich auf die Historie der Jahresdurchschnittswerte der Renditen für zehnjährige Bundesanleihen, wobei dieser für das Jahr 2021 aus den Werten bis incl. 12.3.2021 berechnet wurden. Ergänzt wurde die Vergangenheitsperspektive um die Marktertwartung, den Terminsatz der 10-Jahres-Sätze in 10 Jahren und in 20 Jahren (orange).

p.f.f.c., preserving favourable financing conditions (günstige Finanzierungsbedingungen aufrechtzuerhalten), ist das, was die EZB auf jeden Fall dem Markt verspricht, bis die Corona-Krise überwunden ist. Interessant ist es dann aber immer wieder auch, die sich aus der Zinskurve ergebenden Erwartungen des Marktes (Forwards, Terminsätze) für entferntere Perioden zu betrachten. Und was zeigen diese? Eine eins vor dem Komma wäre danach nicht nur über Jahre, sondern über Jahrzehnte hinweg Utopie …

Der Faktor Zins

Multi Asset Investmentstrategie vom 1.3.2021

Abgebildet ist die Entwicklung der Rendite zehnjähriger Bundesanleihen (schwarz; zuletzt -0,27 % vom 26.2.2021; Datenquelle: Deutsche Bundesbank), ergänzt um ein Volatilitätsband (grau, gestrichelt), errechnet aus den Renditeveränderungen der letzten zehn Jahren (unsere Berechnungen; unsere Abbildung).

Im Vergleich zum Jahresanfang sind die Renditen um runde 30 bp angestiegen – das war schon merklich. Positiv sind die betrachteten Renditen von Bundesanleihen danach aber immer noch nicht. Allerdings interessiert uns an dieser Stelle jetzt ohnehin nicht der Rentenmarkt, sondern die Auswirkungen eines Zinsanstiegs auf andere Märkte – wir wollen den Zins also als Faktor in einer Bewertungsformel sehen. Was macht so ein Zinsanstieg aus? Betrachten wir beispielhaft einen Zahlungsstrom, der jährlich für immer und ewig gezahlt wird, was man ja gerne bei Aktien (dann mit gewissem Wachstum, …) unterstellt: Zinsen wir einen solchen beispielsweise statt mit 4,0 % mit 4,3 % ab, würde dieser um runde sieben Prozent an Wert verlieren.