Die Grafik vergleicht die Rendite 10jähriger US-Treasuries (zuletzt 1,74 % vom Ultimo März 2021) mit der „Gewinnrendite“ von Apple. Als Gewinnrendite angetragen haben wir die Relation Gewinn pro Aktie der jeweils letzten vier Quartale zum Aktienkurs zum jeweiligen Quartalsultimo (zuletzt USD 122 vom Ultimo März 2021).(unsere Berechnungen und Grafik)
Das Zahlenwerk von Apple vom Mittwoch vergangener Woche kann wieder einmal nur mit „giantisch“ beschrieben werden: Klar, wenn nicht jetzt, wann schafft man sich dann neue Hardware jeglicher Art oder ein Mobile mit schnellster Datenverbindung an.
Bemerkenswert ist dann aber, dass der Aktienkurs trotzdem weitestgehend da ist, wo er das Jahr 2020 beendete – das zeigt natürlich, welche Erwartungen hier bereits eingepreist sind.
Wir vergleichen so wieder die Gewinnrendite von Apple mit der Rendite 10jähriger Staatsanleihen.
Die Grafik zeigt dunkelgrau die sich aus der Minderrendite der inflationsindexierten Bund 2030 errechnete, erwartete Inflation (zuletzt 1,35 % als Mittelwert der bis 16.4.2021 gesehenen Aprilwerte) und hellgrau die Rendite 30jähriger Bundesanleihen (zuletzt 0,26 % als Durchschnittswert der bis 16.4.2021 gesehenen Aprilwerte).
Offensichtlich passiert gegenwärtig genau das, was sich unsere Zentralbank wünscht – wobei sie sich das ja auch einiges kosten lässt: Selbst langfristige Kapitalmarktsätze verharren auf niedrigem Niveau, während die Inflationserwartungen sukzessive anziehen. Aber klar: Spannend würde es dann werden, würden die Inflationserwartungen näher an die 2 %-Marke herankommen.
Allerspätestens seit den Antworten der Regierungen und Notenbanken der ganzen Welt auf die Pandemie haben wir uns an ganz große Zahlen gewöhnt und sind vielleicht sogar etwas abgestumpft. Jetzt macht US-Präsident Biden weitere zwei Billionen Dollar locker – bzw. will das zumindest:
2 trillion sind für uns 2 Billionen, eine Zahl mit 12 Nullen: 2.000.000.000.000
Der Hintergrund ist nachvollziehbar – wir kennen das aus dem Privatleben: Wenn ich nach vielen Jahren mein an dieser und jener Stelle etwas baufällig gewordenes Haus renoviere, modernisiere, gebe ich viel Geld für Handwerker aus, werde danach aber in meinem Haus produktiver sein, weniger laufende Kosten haben und mehr Spaß daran und darin haben. Vom Küchentisch zurück in die große weite Welt: Unmittelbarer Stimulus und langfristig eine Produktivitätsverbesserung in der Breite sollten also erwartet werden können.
(Wie) lassen sich die Zahlen greifen, einordnen?
In zwei Richtungen könnte man dazu denken (lässt man die Vergleichsgröße „Hauptstadtflughäfen“ außen vor):
Zunächst einmal kann man einen Vergleich mit der Bilanzsumme von Unternehmen heranziehen, deren Geschäft es ist, in Infrastruktur zu investieren. Typische Bilanzsummen börsennotierter Infrastrukturunternehmen („listed infrastructure“) sind vielleicht USD 50 Mrd., wenn wir so die Top-Bestandteile entsprechender Indizes durchsehen. 2 Billionen sind das 40-fache davon.
Eine andere Möglichkeit ist es, sich die Umsätze von Unternehmen anzusehen, die man mit einem solchen Aufbau spontan in Verbindung bringen würde. Die großen börsennotierten Namen, an die wir denken, haben (jeweils) Jahresumsätze im Bereich von vielleicht bis zu USD 80 Mrd. Klar, es müssen nicht die börsennotierten Unternehmen im Fokus stehen, hier kommen wir aber wiederum leicht an die Zahlen und diese interessieren ja auch bei Kapitalmarktinvestments.
Was heißt das: Nehmen wir die 2 Billionen und verteilen diese auf 8 Jahre, sprechen wir von USD 250 Mrd. Somit wären also vier solcher globaler Großunternehmen erst einmal auf absehbare Zeit ausgelastet …
… die macht das sicher glücklich, lastet Kapazitäten aus und verbessert deren Preissetzungskraft. Zumal Infrastrukturprojekte auch nie ohne Rohstoffeinsatz funktionieren, wird das ceteris paribus erst einmal preissteigernd wirken (bevor dann später oben angesprochene Produktivitätsgewinne hier entgegenwirken).
Interessant ist auch die Frage, welche Auswirkung das auf Infrastrukturunternehmen bzw. Infrastrukturvermögenswerte und die daraus zu erwartenden Renditen hat?
Anstehende Projekte sollten eher teurer werden.
Und – Beispiel Energieerzeugung: Hier wird nicht jeder ein Gewinner sein, wenn beispielsweise immer mehr Strom aus erneuerbaren Energien und eine höhere Effizienz auf der Verbraucherseite zusammenkommen.
Die Relativentwicklung entsprechender ETFs geht auch erst einmal in diese Richtung.
Was ist für uns noch bemerkenswert, wenn wir so durch die Anmerkungen des amerikanischen Präsidenten gehen?
Zunächst einmal die protektionistische Rhetorik:
„Not a contract will go out, that I control, that will not go to a company that is an American company with American products, all the way down the line, and American workers.“ (Quelle: s.o.; bemerkenswert die Häufung an rhetorischen Stilmitteln.)
Oder auch: Dass ein konkretes Negativbeispiel in Bezug auf die Nicht-Steuerzahlungen aufgeführt wurde:
„A fireman and a teacher paying 22 percent? Amazon and 90 other major corporations are paying zero in federal taxes?“ (Quelle: s.o.)
Allerdings kommen wir spätestens an dieser Stelle zum schwierigen Teil: Wenn große Beträge zu verteilen sind, ist der Jubel überall groß – wenn es darum geht, diese zu finanzieren, beginnen die offenen Diskussionen und vor allem nicht offenen Gespräche …
Was schlussfolgern wir daraus?
Wieder, dass das (protektionistische Tendenzen, Steuererhöhungen) im Grundsatz erst einmal für steigende Inflationsraten spricht.
Und, dass für Bereiche des Aktienmarktes, die sich in der Pandemie als sicherer Hafen erwiesen haben, der Gegenwind etwas stärker werden könnte …
… vor allem dann, wenn sich die neu gewonnene internationale Dynamik in Bezug auf die Besteuerung multinationaler Großunternehmen fortsetzt.
Die x * 10x $-Frage ist jetzt natürlich, um diesen Text auch mit einer großen Zahl zu schließen, wie weit all das schon in den in den letzten Monaten gesehenen Anstieg der Inflationserwartungen vorweggenommen ist und natürlich, wie stark der Gegenwind für multinationale Großunternehmen wirklich wird. Auf das Potenzial für Letzteres haben wir den Eindruck, dass der Markt noch nicht wirklich reagiert hat.
Abgebildet ist, jeweils zum Jahresultimo und dann per 26.3.2021, die Marktkapitalisierung der beiden Gattungen der VW-Aktien (VOW/VOW3) und die der Tesla-Aktie (TSLA), jeweils in Milliarden Euro (basierend auf den Aktienangaben in den Geschäftsberichten; unsere Berechnungen).
In diesem Chart fällt noch gar nicht wirklich auf, dass sich die VW-Aktie zuletzt sehr positiv entwickelt hat. Darauf waren wir aber bereits in unserer Multi-Asset-Investmentstrategie eingegangen. Diese Woche stellen wir ein paar Überschlagsrechnungen an – auch um daraus unsere Rückschlüsse für den Gesamtmarkt ziehen zu können.
Die Abbildung bezieht sich auf die Historie der Jahresdurchschnittswerte der Renditen für zehnjährige Bundesanleihen, wobei dieser für das Jahr 2021 aus den Werten bis incl. 12.3.2021 berechnet wurden. Ergänzt wurde die Vergangenheitsperspektive um die Marktertwartung, den Terminsatz der 10-Jahres-Sätze in 10 Jahren und in 20 Jahren (orange).
p.f.f.c., preserving favourable financing conditions (günstige Finanzierungsbedingungen aufrechtzuerhalten), ist das, was die EZB auf jeden Fall dem Markt verspricht, bis die Corona-Krise überwunden ist. Interessant ist es dann aber immer wieder auch, die sich aus der Zinskurve ergebenden Erwartungen des Marktes (Forwards, Terminsätze) für entferntere Perioden zu betrachten. Und was zeigen diese? Eine eins vor dem Komma wäre danach nicht nur über Jahre, sondern über Jahrzehnte hinweg Utopie …
Abgebildet ist die Entwicklung der Rendite zehnjähriger Bundesanleihen (schwarz; zuletzt -0,27 % vom 26.2.2021; Datenquelle: Deutsche Bundesbank), ergänzt um ein Volatilitätsband (grau, gestrichelt), errechnet aus den Renditeveränderungen der letzten zehn Jahren (unsere Berechnungen; unsere Abbildung).
Im Vergleich zum Jahresanfang sind die Renditen um runde 30 bp angestiegen – das war schon merklich. Positiv sind die betrachteten Renditen von Bundesanleihen danach aber immer noch nicht. Allerdings interessiert uns an dieser Stelle jetzt ohnehin nicht der Rentenmarkt, sondern die Auswirkungen eines Zinsanstiegs auf andere Märkte – wir wollen den Zins also als Faktor in einer Bewertungsformel sehen. Was macht so ein Zinsanstieg aus? Betrachten wir beispielhaft einen Zahlungsstrom, der jährlich für immer und ewig gezahlt wird, was man ja gerne bei Aktien (dann mit gewissem Wachstum, …) unterstellt: Zinsen wir einen solchen beispielsweise statt mit 4,0 % mit 4,3 % ab, würde dieser um runde sieben Prozent an Wert verlieren.
U.S. Retail and Food Service Sales (Datenquelle: United States Census Bureau) und Eurozone [EZ] Volume of Retail Trade (Datenquelle: Eurostat) jeweils auf 1 indexiert per 1.1.2019 (eigene Darstellung).
Eindrucksvolle Erholung oder anders: Nicht nur die Aktienmärkte zeigen Stärke!
Die Grafik (unsere Grafik und Berechnungen) zeigt grau die Entwicklung der Inflation in der Eurozone (Datenquelle: Eurostat; zuletzt vorläufig 0,9 % vom Januar 2021), schwarz die Entwicklung der sich aus der inflationsindexierten Bund 2030 errechneten, erwarteten Inflation (zuletzt 1,07 % vom 5.2.2021) und grün die Rendite einer traditionellen Bundesanleihe mit entsprechender Laufzeit (zuletzt -0,52 % vom 5.2.2021)
Dass die Inflation im Januar ansteigen müsste, war bekannt. Bemerkenswert eher die weiter sukzessive nach oben kriechenden Inflationserwartungen und die eine solche Entwicklung ignorierenden, weil auf die Notenbanken schauenden, Anleiherenditen.
Die Zahlen, von Apple Inc. (Ticker: AAPL) sind regelmäßig gigantisch – vgl. dazu in Bezug auf die Dimensionen auch unseren Beitrag vom August. Spannend ist es dann natürlich immer auch, einen Blick auf den „Wettlauf“ zwischen Unternehmenszahlen und Marktkapitalisierung zu werfen, wobei die Marktkapitalisierung, die „Marktbewertung“, natürlich auch von Zukunftserwartungen und alternativen Anlagemöglichkeiten abhängt. Zum Einstieg interessant ist aus unserer Sicht vor diesem Hintergrund ein Vergleich der Renditeentwicklung amerikanischer Staatsanleihen (womit zumindest die Dimension „Alternativen“ erfasst wird; zuletzt 0,92 % vom Ultimo 2020) mit der „Gewinnrendite“. Als Gewinnrendite angetragen haben wir die Relation Gewinn pro Aktie der jeweils letzten vier Quartale zum Aktienkurs zum jeweiligen Quartalsultimo (zuletzt USD 133 vom Ultimo 2020).
Die Grafik zeigt grau die Entwicklung der Inflation in der Eurozone (Datenquelle: Eurostat; zuletzt vorläufig -0,3 % vom Dezember 2020) und schwarz die Entwicklung der sich aus der inflationsindexierten Bund 2030 errechneten, erwarteten Inflation (zuletzt 0,97 % vom 8.1.2021).
Langsam aber stetig bewegen sich die Inflationserwartungen nach oben, auch wenn sie noch immer recht komfortabel von der magischen 2 %-Markt entfernt sind …
…in den USA hingegen wurde diese Hürde mit dem neuen Jahr überwunden.
